深度观察：盘点白酒上市路上的战略宏图

　　2022年接近尾声，纵观酒业申请白酒上市酒企，目前都处于终止审核状态。

　　事实上，自2016年金徽酒成为A股第19家白酒上市公司后，以及2019年末岩石股份通过资产并购转型为酱香酒企业外，至今6年来，再无白酒企业通过递表上市、借壳或资产重组等成功进入资本市场成功IPO。

　　今年以来，除西凤酒多次冲刺IPO铩羽而归外，喊出上市目标的白酒企业不胜枚举。这几年间，酒企上市越来越难，其中不乏郎酒、国台酒业、西凤及剑南春等知名酒企在递交招股书后，至今仍都未有实质性进展，独立后的习酒屡次做足上市前“准备”，但也未能如愿。

　　在感慨白酒企业上市之路曲折坎坷的同时，白酒企业为什么纷纷将上市作为目标？而得到地方政府大力支持的白酒企业，却又为何遭遇证监会“严管”仍难以上市？

　　纷纷上市，坎坷之路

　　从白酒企业上市的历史来看，1994年1月6日，山西杏花村汾酒股份有限公司股票挂牌交易，首开我国白酒企业进人资本市场先河，成为中国白酒企业上市第一股。同年5月，泸州老窖登陆深交所上市。

　　随后，1998年五粮液上市，2001年贵州茅台上市，此后成长为如今的“A股之王”。2016年，来自西北的第19家白酒企业金徽酒上市之后，形成了持续至今的白酒板块格局。

　　梳理可见，除自称“茅台镇第二”的国台外，贵州省内的习酒、金沙，以及四川郎酒均角逐“酱酒第二股”。

　　家家有本“难上市的经”，酒企上市难从与贵州茅台“同宗同源”的习酒可见一斑。

　　建厂于1952年的习酒，1998年被茅台集团全资兼管。早在2012年，茅台集团就曾提出，习酒将在2013年2月登陆H股。而2017年后，茅台集团、习酒又数次提出将在2019年或2020年完成上市目标。但在2019年10月，习酒的上市计划被叫停，缘由为“由于证监会的相关规定，涉及到同业竞争，同一集团不能有两家上市公司，习酒上市计划终止。”

　　今年7月11日，习酒从茅台集团划出，次日，茅台集团发布公告称，拟将所持贵州茅台酒厂(集团)习酒有限责任公司82%股权无偿划转贵州省国有资产监督管理委员会持有，由省国资委履行出资人职责。习酒换帅等动作，无疑是为其资本化上市做准备。

　　作为“酱酒第二军团”中的国台酒业和郎酒也曾于2020年先后披露IPO招股说明书，前后仅相差15天，其IPO之路都充满波折。

　　去年6月，国台酒业出现在2021年度首次公开发行股票申请终止审查企业名单中，该名单显示，国台酒终止审查决定时间为2021年6月2日。关于国台酒业原递交的上市申请，证监会针对其上市申请文件提出了47条问询，对其存在的关联交易、经销商持股、同业竞争等问题提出了质疑。业界认为，国台酒业终止IPO审查或与同业竞争、关联交易等问题有关。

　　郎酒的上市之路则同样坎坷，2020年6月谋求上市多年的郎酒终于预披露了IPO招股书，2021年6月，郎酒才更新了招股书，遗憾的是直到今天再未有更进一步的动静。

　　同样，位于赤水河中上游的金沙酒业也是冲击上市酱酒企业中的一员，原来的战略投资方高瓴资本也退出金沙酒业。值得注意的是华润系入主，这一背景下，豪掷123亿元的华润啤酒选择高位接盘能否享受金沙酒利润高增长的红利依然是一个未知数，金沙酒业上市之旅仍存在较大不确定性。其规划金沙酒业计划2024年实现主板上市，实现千亿市值。

　　如今，从习酒、郎酒、国台、金沙等都向酱香白酒第二股发起冲击，但最终也都由于各种各样的原因而不能如愿。

　　值得关注的是，往日一起评上“四大名酒”的贵州茅台、山西汾酒和泸州老窖如今已然是一方巨擎，上市或许是西凤酒作为名酒进一步发展壮大的“必由之路”。

　　事实上，屡战屡败却也屡败屡战的老名酒“西凤”的上市之路颇为坎坷，20年间冲击四次上市的西凤酒几乎每次都是“功败垂成”。

　　自1999年成立之初，西凤酒就曾喊出上市的口号，而直至2009年，西凤酒才迎来首次IPO。2012年，其被爆出财务业绩造假，当年业绩巨亏，不满足连续三年盈利条件，于是被迫中断IPO计划，这是第一次失败。2016年，西凤酒再次向证监会递交招股说明书，却因贪腐问题导致再次上市失败。2018年，西凤酒再次更新招股书，年底又被曝出“两项塑化剂超标近三倍”而再次折戟。2019年，就在证监会第二天就要审核西凤酒的上市首发事宜时，西凤酒却突然申请撤回IPO申报材料，经历第四次失败。

　　今年3月西凤酒的第二大股东发生变化的“信号”，让外界产生西凤酒即将上市的遐想。随后又传出其即将借壳西安饮食、曲江文旅、西安旅游、陕西金叶等企业上市的消息，但直至目前传言并未成真。6月西凤酒上榜2022年度陕西省上市后备企业名单，而被外界解读为西凤酒再将上市的信号。

　　同样，2021年9月，丰谷酒业国资实控人提出将丰谷酒业破产重整计划，2022年4月完成重整，耗时大半年的破产重组计划完成后的丰谷酒业，也以“轻装上阵”的进程步伐上市，喊出在“十四五”期间迈向50亿元并规划实现主板上市的口号。

　　而在5月，贵州省地方金融监督管理局发布的《贵州省2022年度上市挂牌后备企业名单》中，还包括了仁怀酱香酒、小糊涂仙等多家酒企。

　　实际上，监管仍在收紧，虽然今年3月证监会曾表态“需要上市的行业一视同仁”，但对白酒行业，政策对造酒企业上市非常严格，监管部门一直保持谨慎态度。

　　而早在2020年6月，深交所出台的“申报及推荐规则”中明确规定，原则上不支持包括“酒、饮料和精制茶制造业”在内的12类行业企业在创业板上市。

　　此外，2021年8月，白酒行业监管风向再次趋紧，国家市场监督管理总局召开白酒市场秩序监管座谈会，其中重点讨论内容包含部分香型白酒发展过热、资本涌入白酒行业造成过度竞争和风险加大、部分白酒品牌提价涨价过于频繁等问题。

　　显然，白酒也是首个被提出要“防范过度资本化”的行业。在注册制实施以后，面对冲击IPO企业的关联交易、财务合规、公司治理等程序性的问题，监管层更为严格，尤其在白酒赛道持续火热背景下，监管会更为严苛。

　　也有业内人士坦言，放开白酒股上市，最后会变成反复炒作的工具。国家的主要方向是鼓励高科技创新类企业上市，通过融资来壮大相关企业发展，但酒本身是传统且耗粮的劳动密集型产业，本质上与现有资本市场的政策存在一定冲突。

　　为何纷纷“抢滩”上市？

　　11月26日，广西丹泉投资控股有限公司举行了揭牌仪式，“桂酒老大”丹泉酒业的股改就此正式启动，目标上市。作为上市筹备工作，股改是所有企业推进上市进程的第一步，在完成股份制改造后方可向所在地区证监局上报“上市辅导”。

　　这意味着，继“习郎国”之后，作为中国高端酱酒南部产区代表品牌的丹泉酒业开始等资本敲门，踏出了上市的“第一步”。

　　目前尚无一家酒类A股上市公司的广西，早在2019年11月就发布了《广西桂酒（白酒）振兴三年行动方案(2020-2022)》，作出“振兴桂酒”战略部署，除了提及要大力振兴丹泉、乳泉井等一批名优品牌外，还提出要“进一步鼓励企业上市融资”。

　　事实上，推动丹泉酒业上市早前已有预兆，今年6月初，由广西自治区地方金融监管局主办的2022年自治区重点拟上市企业路演评审会，邀请的32家优质上市后备企业参加路演，丹泉酒业便是其中企业之一。

　　官方资料显示，2021年丹泉酒业销售额已达20亿元，其已发展成为广西最大的优质白酒生产基地，酱酒年产量1.5万吨，储酒7万多吨，酱香型白酒产储量居全国前五位。尽管距离上市似乎还很远，启动股改也意味着丹泉酒业进入新的转折期。丹泉酒业对外公开规划，计划“十四五”前将达成年产3万吨，销售3万吨，储酒15万吨，力争年销售突破100亿元，并争取在主板上市，创造千亿市值。

　　在行业人士看来，目前丹泉酒业在酱酒行业尚处于第四梯队，在酱酒集中度愈来愈高的情况下，借力资本扩张才能避免掉队。除了面临四川古蔺产区和贵州仁怀茅台镇产区骨干企业的挤压型竞争外，还包括习酒、郎酒、国台等在内的巨头竞争的压力，丹泉酒业在双重挤压下，丹泉酒业处境非常尴尬。 

　　对于当下的酒企来说，尽管上市之旅艰难，但白酒企业纷纷“抢滩”上市，这与当下的白酒行业格局变化有着关联。

　　国家统计局数据，2021年全国规模以上白酒企业为965家，白酒产量715.63万千升，同比下降0.59%。但实现营收6033.48亿元，同比增长18.69%，利润总额1701.94亿元，同比增长32.95%，行业继续呈现“量降价升”的趋势。

　　从2021年20家白酒上市企业的成绩来看，贵州茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒、顺鑫农业、古井贡酒七家企业营业收入达百亿元以上，坐守中国白酒企业第一方阵。这七家企业总营收2665亿元，占A 股白酒行业整体营收的87.2%，净利润990亿元，占比91.33%。其中，贵州茅台一家实现营收1061.90亿元，约占20家白酒上市公司总营收的三分之一，行业集中度明显很高。 

　　整体来看，上市酒企的主要利润集中在头部企业，尤其是茅台和五粮液，两者营收合计占比达到54.22%，净利润合计占比则达到64.36%。另外，营收规模超过百亿的白酒企业，在营收和净利润方面继续取得两位数的正向增长。

　　值得一提的是，国家统计局公布的2022年9月社会消费品零售数据显示，9月份烟酒类商品零售额为465亿元，同比下降了8.8%，而今年前9月份，烟酒类零售总额是3688亿元，同比增长4.7%。

　　在今年的二三季度，鲜有白酒企业执行了涨价策略，绝大部分企业仍旧以压低库存为现阶段的主要目标。对此，今年大部分企业乃至茅台、五粮液均在提价问题上保持了较为保守的态度。整体来看，在今年第三季度，绝大部分企业和厂家均交出了较为稳定的正向成绩单，尤其是头部企业均能取得正向增长。

　　目前，我国白酒行业处于量减价增的挤压式增长阶段，行业整体需求平稳，消费升级与品牌集中的趋势不改，向优势品种、优势产能、优势产区集中成为新常态，龙头企业和优势名酒将持续分享行业结构性增长红利。

　　“资本化”向头部集中，行业估值回归理性

　　今年下半年，部分区域酒企开始了资本层面的整合和调整。

　　其中，华润系出资112.7亿元从宜化集团、宜昌财源手中收购金沙酒业50.58%股权。交易完成后，华润啤酒将持有金沙酒业55.19%股权，成为金沙酒业第一大股东。与此同时，重庆江津区政府宣布对江小白旗下酿造基地江记酒庄进行10亿元战略投资，重庆江津区国资委持有江记酒庄13.79%股权，为第三大股东。

　　这在业内来看，一方面说明目前资本方依旧看好白酒板块的发展前途，另一方面，源自今年以来白酒板块的估值开始回归理性，更适合战略方选择投资的契机。

　　而从20家白酒上市公司发布的2022年三季报来看，前三季度16家酒企实现了营收增长，17家酒企实现了净利润增长。白酒上市公司三季报“报喜”的同时，但在资本市场，白酒股价却持续下挫。

　　从整个白酒板块的K线图来看，绝大部分上市酒企的股价均处于走低的态势。其中，贵州茅台贵州茅台从今年1月份峰值的2193元/股，跌至12月15日的1786.99元/股，五粮液从1月份峰值的253元/股，跌至12月15日的181.96元/股。

　　作为A股具有明显防守特征的白酒板块下跌，说明资金对市场前景的担忧仍在，资金经过多轮的调整，会推动板块估值的回归，也从侧面说明了在上一阶段过多的资金进入到了白酒板块，导致白酒板块的估值偏高。

　　值得关注的是，受习酒、西凤酒、劲酒等公司欲借壳上市的传闻消息影响，贵广网络股价9月9日出现涨停，环球印务9月1日至今走出3个涨停板，美尔雅在9月13日和14日连续2个涨停。随着9月14日三家公司澄清“不涉及酒企借壳、重组”相关情形的发布，9月15日贵广网络和环球印务2家公司股价跌停，美尔雅股价下跌2.2%。

　　可见，即便如此，资本市场对音信全无的白酒IPO关注度依旧未减甚至兴趣愈加浓厚，毕竟获得原始超额利润甚至拨得头筹红利是资本逐利本质下最原始最迫切的渴望。

　　“中国白酒产业是充分市场化的长周期产业，投资者以理性看待资本市场变化，客观分析产业发展态势，合理调整基本投资策略，共同塑造良好产业生态。”针对白酒板块的波动，中酒协表示，尽管出现白酒板块资本市场波动较大，但白酒行业发展稳中向好的根本趋势没有改变。

　　业内专家表示， 从白酒股表现来看，白酒已被资本市场明确定义为“优质资产”，若有新的白酒资产上市，有可能会在资本市场上带来抽资效应。但自今年以来，白酒板块的股价出现浮动，白酒行业的估值开始回归理性。

　　不容忽视的是，白酒行业目前确实存在产能过剩、库存过高、动销不畅、需求不振等问题，对股价有一定的负面影响。因此，众多投资方开始审视各个酒企开始的新一轮投资，从行业整体来看，目前白酒板块的主流依旧是整合资源，打造全性质的白酒企业和品牌，以达成充分竞争的目的。

　　值得关注的是，今年9月由多方权威机构团队联合制作出品的《2022中国白酒上市公司发展白皮书》出炉，可以说白皮书作为白酒上市公司“晴雨表”，聚焦了白酒行业发展现状、未来趋势及消费特性，盘点了白酒企业20家上市公司的现状及发展，并对其发展情况做出详细解析。

　　白皮书分析指出，目前白酒产业已经进入一个整合期，产业优势资源向优势产区集中，存量市场竞争中的关键要素品质起决定性作用。同时特别指出，品牌是产品品质和企业服务的背书，高端品牌往上做是酒企长期发展立身之本，而各价格带层次分明背景下，品牌力打造，仍是白酒企业不变的追求。

　　近年来，为推动白酒行业发展，政府及相关部门出台了一系列政策，鼓励白酒产业发展，鼓励培育中国顶级白酒品牌，打造世界级酒文化IP。

　　白酒产业的未来在高质量发展路上，上市之路虽艰辛，但一定是光明的。